【济川药业地址】ROE34%居中药企业首位 济川药业蒲地蓝神话能否持续?

2019-10-16 - 济川药业

前不久,药闻社小编在统计2018年中药上市公司净资产收益率(ROE))TOP10时发现,排名第一的既不是云南白药,也不是片仔癀,更不是其他拥有国家保密品种的中成药,而是依靠蒲地蓝口服液闻名的济川药业。这让小编对其产生了浓厚的兴趣。

济川药业经过多年潜心发展,已成为呼吸、消化、清热解毒等大病种专科领域的优质中成药企业。公司上市后2014-2018连续5年营业收入保持着20%以上的增长,净利润则高达30% 。然而尽管各项指标都表现十分优秀,但当前市值仅271.1亿,背后的隐忧何在?

股价五年十倍 蒲地蓝撑起半壁江山

济川药业前身为湖北洪城通用机械股份有限公司,2013年12月济川药业56亿借壳洪城股份,以此为分水岭,济川药业一路狂奔,到目前公司有110多个品种列入国家医保目录,10多个品种为国内独家品种或独家剂型。

济川药业ROE可谓一骑绝尘,基本保持在30%,毛利率保持在85%。股价也一路狂奔,5年大涨10倍。

从业务结构来看,“中药”、“西药”是企业营业收入的主要来源,其中中药营收占70%以上。

据公司2018年年报,公司2018年实现营业总收入72.1亿,同比增长27.8%;实现归属于母公司所有者的净利润16.9亿,同比增长38%,增幅连续7年保持在28%以上。其中中药”营业收入为51.2亿,占比71.1%。

公司核心产品蒲地蓝消炎口服液、雷贝拉唑钠肠溶胶囊、小儿豉翘清热颗粒等大品种在医院渠道下沉、药店渠道发力的情况下品种规模不断提升。

蒲地蓝制剂共有32个生产批文,其中片剂批文最多,共29个;胶囊有2个批文;口服液批文只有1个,为济川药业的独家剂型。得益于剂型的优势及济川药业优秀的销售推广能力,公司的蒲地蓝口服液以93%的份额占据绝大部分公立医院市场,零售药店端口服剂型占据58%份额。

2018年蒲地蓝消炎口服液销售额达到31.95亿元,占总营收44.33%,同比增长28.77%。

小儿豉翘清热颗粒是公司的独家品种,在儿童感冒中成药领域中以40%的市占率位列第一。2013-2017年小儿豉翘复合增速高达30.7%,受2018年一季度流感高发的影响,全年销售收入12.46亿元,同比增长37.76%。

小儿豉翘为儿童感冒用药最大品种,尚处于渠道布局和市场推广的快速成长期,未来三年有望保持35%以上销售增长,有望成长为超40亿大品种。

公司近年来逐步构建产品梯队,多个二线产品均有良好增长空间,并已取得优势市场份额。雷贝拉唑胶囊剂的厂家目前仅有3家,公司市场份额领先,近年来一直维持在60%-70%占比。此外公司雷贝拉唑注射剂预计将在2020年上市,注射剂替代片剂趋势明显,有望带来新一轮增长。

妇炎舒胶囊是子公司东科制药的独家品种,预计未来2-3年有望维持30-50%速度增长。且随着妇科炎症用药市场的不断扩展,预计未来市场空间5-10亿元.....

截至到2018年末,公司目前在研新药项目总共有7项。其中,化学类药物4项,中成药有关3项,共涉及6个治疗领域。大部分已进入临床试验后期,2个项目已批准生产。

米内网数据显示,目前我国儿童用药市场规模仅占整个医药行业的5%左右,而我国儿童人口占比约为16.8%,儿童用药市场远未饱和,未来市场空间广阔。儿童用药研发困难、国内定价优势不明显、市场推广难度大等诸多因素,导致我国儿童用药紧缺,目前国内90%以上的药品没有儿童剂型,且药品品种、规格及剂型有限。

业绩高增长背后隐忧凸显

从年报上看,不论是营业收入、净利润、研发人员及支出、现金分红等各项指标都高于行业平均,净资产收益率也高达34.74%,2018年股价走势全年超过行业指数及上证A指,各项指标表现都十分优异。然而济川药业一路狂奔,业绩亮眼,市值却不如预期,业绩高增长的背后,隐忧不可豁免。

1)单一品种依赖性强

三大主力品种贡献主要利润,蒲地蓝、小儿豉翘、雷贝拉唑合计毛利占比达80%,其中蒲地蓝单品种占比达到45%,可以说蒲地蓝口服液撑起了济川药业半壁江山。这种情况带来的风险比较大,一旦出现原材料供货问题、竞品扩大规模或安全质量问题,对企业的打击就是致命的。

在2017年,上海市药招所就曾因药品违规暂停蒲地蓝消炎口服液采购资格半年,二级市场表现十分敏锐,济川药业股价大幅下跌。

而在2018年10月29日,国家药品监督管理局要求修改蒲地蓝制剂说明书,明确要求蒲地蓝消炎口服液应注明不良反应项、注意事项、禁忌项。其中对于广为人知的“蒲地蓝消炎口服液”,明确要求注明不良反应项,应包括:恶心、呕吐、腹胀、腹痛、腹泻、乏力、头晕等;皮疹、瘙痒等过敏反应。

11月6日,国家药品监督管理局发文表示,为进一步保障公众用药安全,决定对蒲地蓝消炎片(胶囊)非处方药说明书范本进行修订。其中,注意事项中要求注明:“孕妇慎用,儿童、哺乳期妇女、年老体弱者应在医师指导下使用。”

消息一出,济川药业股价又一度闪崩跌停,两日市值蒸发27.87亿元。部分医院因为不良反应的标注,从而停止向儿童患者开蒲地蓝药。蒲地蓝口服液销售也在一定程度上可能进入低谷期。

目前来看,蒲地蓝仍在二胎政策的风口之上,数年内没有太大隐忧。但在严监管下,蒲地蓝制剂已走下“神坛”,未来并非定数。

另外值得注意的是,济川药业主力产品蒲地蓝制剂等价格受医保控费的影响,呈逐年下降的趋势,结合这个因素,在医保控费的大背景下,公司清热解毒类及消化类产品毛利率会不会继续下降?

目前,蒲地蓝二级以上医院目前覆盖4000多家,覆盖率水平在50%左右,同时还有2000家左右的一级医院在内的基础医疗机构。也就是说不管二级以上的医院还是基础医疗市场,都还有比较大的扩展空间。

2)销售费用居高不下

济川药业以销售见长,然而公司历年的销售费用率都在50%以上,在所有上市药企中排名前列,销售费用高企的背后不容忽视是销售过程中“合规性”风险。2016年9月,山东省潍坊市潍城区人民法院刑事判决书显示,江苏济川制药有限公司业务员田某某曾向潍坊市妇幼保健院原院长、党委书记王某某行贿1万元后该公司在潍坊市妇幼保健院的业务量增长。

公司2017年上海也是因存在“药品违规情况”暂停采购蒲地蓝半年,所以这方面一直为投资者诟病。

加之,中药公司目前暴雷不断,不久前步长制药深陷行贿丑闻,在舆论漩涡里难以自拔。而同样值得注意的是,步长制药的销售费用高达80.36亿,占营业收入比例为59%,研发费用的暴跌与销售费用的暴涨成为其被上交所问询的首要问题。

而济川药业高达36.64亿的销售费用当中,市场推广费占比58.68%,差旅费占比19.7%,加起来占销售费用的78.38%!很难不让人产生遐想。

3)其他

还有一些中药行业普遍存在的风险,就是研发投入不足。相对于恒瑞医药等龙头企业在研发方面的投入,济川药业的投入和成果仍明显不足。公司通过收购东科制药,补充了济川的产品线短板,但外延收购的可持续性值得观察。

另外,国家政策风险、环保问题、廉政风险等问题,也应加以关注。

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